究竟何為對(duì)賭協(xié)議？ 任何企業(yè)的經(jīng)營(yíng)都是存在風(fēng)險(xiǎn)的，對(duì)賭協(xié)議產(chǎn)生的根源在于企業(yè)未來(lái)盈利能力的不確定性，是投資人為了在一定程度上降低投資所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)所設(shè)計(jì)的協(xié)議，其實(shí)質(zhì)是一種期權(quán)的形式，對(duì)未來(lái)不確定性的一種約定，更是一種投資保障工具和管理層激勵(lì)工具。如果約定的條件出現(xiàn)，則融資方可以行使某種權(quán)利（對(duì)融資方的激勵(lì)）；如果約定的條件不出現(xiàn)，則投資方可以行使某種權(quán)利（對(duì)投資方的保護(hù)）。 對(duì)賭協(xié)議“賭”的是什么 “對(duì)賭協(xié)議”雖然包含“賭”的字眼，但無(wú)論從協(xié)議的目的、協(xié)議的功能、協(xié)議履行的后果等方面都與賭博行為涇渭分明，而對(duì)賭協(xié)議根據(jù)對(duì)賭標(biāo)的不同，主要可以分為以下幾類(lèi)：
1）“賭業(yè)績(jī)” 此處的“業(yè)績(jī)”既包括財(cái)務(wù)指標(biāo)，也包括非財(cái)務(wù)指標(biāo)。財(cái)務(wù)指標(biāo)如銷(xiāo)售收入、收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)、利潤(rùn)增長(zhǎng)率等；而非財(cái)務(wù)指標(biāo)如用戶(hù)增長(zhǎng)數(shù)、商鋪合作家數(shù)、某項(xiàng)投資或資產(chǎn)并購(gòu)的完成、公司重組、管理層更換、技術(shù)目標(biāo)、市場(chǎng)份額等。 目前我國(guó)投資機(jī)構(gòu)所偏好的業(yè)績(jī)對(duì)賭標(biāo)的更多的還是財(cái)務(wù)指標(biāo)，一方面是這個(gè)指標(biāo)簡(jiǎn)單直接，而且和投資人的利益相一致；另一方面和這也和我國(guó)投資機(jī)構(gòu)“耐不住性子”投資行為偏短期化、監(jiān)管部門(mén)對(duì)上市的相關(guān)要求以及財(cái)務(wù)指標(biāo)更易于量化等特點(diǎn)決定的。 2）“賭上市” 上市永遠(yuǎn)是投資機(jī)構(gòu)最期待的退出方式，這種以目標(biāo)企業(yè)能否在某一時(shí)間點(diǎn)首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市作為對(duì)賭標(biāo)的，也是大多數(shù)投資協(xié)議中必備的對(duì)賭條款。 如果目標(biāo)企業(yè)成功上市，則投資機(jī)構(gòu)的目的得以實(shí)現(xiàn)，投融資雙方皆大歡喜；如果上市受阻，則投資方有權(quán)要求融資方給予補(bǔ)償或通過(guò)股權(quán)回購(gòu)等方式謀求全身而退。也正是因?yàn)槲覈?guó)投資機(jī)構(gòu)一度過(guò)分依賴(lài)上市作為退出機(jī)制，才導(dǎo)致IPO關(guān)閘后誘發(fā)大量的投資糾紛。
3）其他對(duì)賭標(biāo)的 除業(yè)績(jī)和上市等常見(jiàn)的對(duì)賭標(biāo)的外，實(shí)踐中還存在將股票價(jià)格、原油期貨價(jià)格等作為對(duì)賭標(biāo)的的情形。如紅杉資本對(duì)飛鶴乳業(yè)的投資，其對(duì)賭標(biāo)的之一即為公司流通股15個(gè)工作日收盤(pán)價(jià)均價(jià)不低于每股39美元。而隨著國(guó)內(nèi)投資行業(yè)的快速發(fā)展，復(fù)雜、多層、綜合的對(duì)賭標(biāo)的也越來(lái)越多的成為對(duì)賭雙方的選擇。 而按照“賭注”的不同，對(duì)賭協(xié)議的執(zhí)行方式也會(huì)不同，一般可以分為現(xiàn)金對(duì)賭和股份對(duì)賭。 1）現(xiàn)金對(duì)賭 即“賭輸”的一方需按照協(xié)議約定的價(jià)格對(duì)相對(duì)方進(jìn)行現(xiàn)金補(bǔ)償。“海富案”即是典型的現(xiàn)金對(duì)賭補(bǔ)償?shù)陌咐�。通常理解，如目�?biāo)企業(yè)業(yè)績(jī)等對(duì)賭標(biāo)的未達(dá)到協(xié)議約定的標(biāo)準(zhǔn)，則說(shuō)明投資方在投資時(shí)高估了目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)價(jià)值而多支付了投資款，因此，此時(shí)融資方給予的現(xiàn)金補(bǔ)償應(yīng)屬于對(duì)該部分高估價(jià)值的返還，使投資價(jià)格與股權(quán)價(jià)值達(dá)到再平衡統(tǒng)一。 2）股權(quán)對(duì)賭 即如果滿(mǎn)足協(xié)議中約定的對(duì)賭條件，則需進(jìn)行相應(yīng)的股權(quán)調(diào)整或股權(quán)回購(gòu)。如在高盛、英聯(lián)以及摩根士丹利聯(lián)合注資太子奶集團(tuán)7300 萬(wàn)美元的對(duì)賭協(xié)議中約定：在收到7300 萬(wàn)美元注資后的前3 年，若太子奶集團(tuán)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)超過(guò)50%，可降低投資方股權(quán)；若完不成30%的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，太子奶集團(tuán)董事長(zhǎng)將會(huì)失去控股權(quán)。股權(quán)對(duì)賭如做進(jìn)一步細(xì)分，又可分為： 股權(quán)調(diào)整型對(duì)賭。即“賭輸”的一方無(wú)償或以很低的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給另一方一定比例的股權(quán)。 股權(quán)退出型對(duì)賭。即“賭輸”的一方（通常是目標(biāo)企業(yè)或其大股東、實(shí)際控制人）回購(gòu)?fù)顿Y方的全部股權(quán)，而回購(gòu)對(duì)價(jià)往往是投資方投資款本金與某種表現(xiàn)形式的固定收益（利息）的總和。 |
